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《巴菲特致股东的信》股神巴菲特自述几十年来的投资思考与管理方法
铛铛铃2025-08-22【管理】504人已围观
简介
今天我要推荐的书是《巴菲特致股东的信：投资者和公司高管教程》。
这本书是股神巴菲特对自己买股票方法的总结。从这些总结中获得启发，对投资者很有价值。本书译者杨天南就是一位受益者，用他自己的话说：“自从1995年的金秋时节，我初次读到关于巴菲特的书籍之后，22年大约获得了1000倍的投资回报。”
中国股民数量已经超过1.2亿，但是能赚到钱的却不多。股市中流传一句话：“七亏二平一赚。”就是说只有10%的人能赚到钱。要成为这10%，就需要对股市、对自己有更深入的认识。而读书，读巴菲特的书，对认识股市和自己都有帮助。
巴菲特是全世界股票投资最成功的人，11岁开始买股票，20岁时，带着9800美元去上哥伦比亚大学，6年后变成14万美元。截至2017年底，他在福布斯富豪榜排名第三，身价851亿美元，这些钱都是投资股票赚来的。
怎么赚到的呢？投资方法概括起来很简单：以合理的价格买能看懂的、未来能持续赚钱的好公司，长期持有。从1956年开始，他每年写一封信给股东，总结对投资的思考，这些信都是围绕这个主题展开的。
1996年，巴菲特授权华盛顿大学教授劳伦斯·坎宁安编他的信件，以不同的主题整理成书，至今出到第四版，也就是我们今天要解读的这本《巴菲特致股东的信》。这些信是一个宝库。
译者杨天南自己也是一位著名的投资人，他在序言中说：“中国大地上受益于巴菲特投资思想而取得财务自由的人远不止一例。再过20年，一定会有更多人的命运因为今天读到巴菲特致股东的信而改变。”
上面介绍了这本书的基本情况，接下来我就为你详细说一下书的内容。书中把巴菲特的信分为公司治理、财务与投资、普通股、估值与会计等几个主题。对投资者来说，可以从三个要点去理解：第一，买股票到底是买什么东西；第二，什么股票值得买；第三，买了以后怎么办。
先来讲第一点，买股票到底是买什么东西。这是《巴菲特致股东的信》里的核心观点之一。
股市中流传一句话：“七亏二平一赚。”就是说只有10%的人能赚到钱。要成为这10%，就需要对股市、对自己有更深入的认识。而读书，在价值增长的过程中，能让我们分到应得的利益。公司和股票就像房子和房产证，我们买房子的时候买的是房子，而房产证就是我们对这套房子所有权的证书。同样的，买股票的时候买的是公司的一部分，股票是这部分所有权的证书。
巴菲特在信中说：“当投资的时候，我们将自己视为企业分析师，而不是市场分析师，不是宏观经济分析师，甚至不是证券分析师。”
再往深入说，所谓买公司，具体买的是什么呢？相对于外在的骨架，我们可以说，买的是一个叫做内在价值的东西。巴菲特在1996年致股东的信中，下了一个很简单的定义：一个公司的内在价值，是其存续期间所产生自由现金流的折现值。通俗点说，就是一个公司在余下的生命中可以真正赚到的钱，折算到现在相当于多少。这个自由现金流可以理解为运营利润减去为了维持公司竞争优势而产生的费用以后剩下的那部分钱，也就是在不影响公司生存与发展的前提下，最多可以分配多少钱给股东。
举个例子，有一只老母鸡，它相当于一家公司，每年下蛋200个，这是收入。减去相当于100个鸡蛋的饲料和鸡舍租金等费用，剩下100个蛋就是运营利润。拿出20个去孵小鸡，把小鸡养大，消耗了50个鸡蛋，为保持母鸡健康快乐，消耗了10个蛋，最终剩下的20个蛋就是自由现金流。而10年后的20个蛋，折算到现在的价值，假设相当于五个蛋，这就是折现。老母鸡和它的后代扣除各种支出，剩下的蛋经过折现以后的总和，就是这家公司的内在价值。
要注意的是，这是一种思维方式，而不是计算公式。在某一次的股东大会上，巴菲特的搭档芒格就说：“我从未见过巴菲特拿着计算器计算现金流量。”因为谁也无法预测未来无限期的自由现金流，无法预测母鸡的下蛋频次，无法预测孵蛋的成功率，也无法预测会不会突发一场瘟疫导致所有母鸡一起死去。而且10年后的蛋到底会折现成五个还是四个，折现率的微小变动会导致结果呈现巨大差异。
对此，书中是这么说的：内在价值是一个估计值，而不是一个精确的数字。这个估计值应该随着利率的变化或未来现金流的预期修改而改变。不同的两个人，比如芒格和我，即便看到的是同一个东西，也会得到不同的内在价值数字，至少是略有不同，总之不会完全一样。
讲了内在价值，还要再说说它和外在股价的关系。巴菲特的老师，价值投资概念提出者格雷厄姆的观点是：价格是你所付出的，价值是你所得到的，这两样很少完全相等，但绝大多数人很少能区分它们的不同。
巴菲特在信中引用了格雷厄姆创造的一个概念——市场先生。他这么写道：“你应该将市场报价想象为一个名叫市场先生的人，他是你的私人公司的合伙人，是一个乐于助人的热心人。他每天都来给你一个报价，从不落空。在这个价格上，他既可以买你手中持有的股份，你也可以买他手中的股份。即便你们俩拥有的这家公司运营良好，市场先生的报价也不一定稳定。悲观地说，这个可怜的家伙有着无法治愈的精神病症。在他感觉愉快的时候，只会看到企业的有利影响因素，在这种情绪下，他会报出很高的买卖价格，因为他怕你抢夺他的利益，掠走他近在眼前的利润。在她情绪低落的时候，她只会看到企业和世界的负面因素，在这种悲观情绪下，她会报一个很低的价格，因为她害怕你会将你的股权甩给她。”
简单来说，外在股价和内在价值的关系是这样：股价会围绕内在价值上下波动，短期内可能会远远低于或远远高于内在价值，但长期来看还是会接近内在价值。判断一项投资是否成功，不是看每天甚至每年的股价有没有涨，而是看这家公司的运营成果。市场或许会有一段时间对于企业的实际运营成果视而不见，但最终还是会肯定它。
格雷厄姆有句名言：在价值增长的过程中，分给我们应得的利益。公司和股票就像房子和房产证，我们买房子的时候买的是房子，而房产证就是我们对这套房子所有权的证书。同样的，买股票的时候，股价会逐渐向目的地前行，而活泼的小狗一会儿跑在前面，一会儿又落在后面，但最终的方向还是和主人保持一致。
所以价值投资做的事情，总结起来就是：以低于内在价值的股票价格买入优秀的公司，长期持有，通过公司本身内在价值的增长以及股票价格对价值的回归，取得长期良好可靠的回报。
上面讲的是这本书的第一个要点，买股票就是买公司。
紧接着就是第二个要点，什么样的股票，也就是什么样的公司值得买。关于这个问题，巴菲特的信中说得很明确：“我们要求这家公司具有以下几个特征：一、我们能够理解；二、具有良好的长期前景；三、具有诚实且能干的管理层；四、能以非常有吸引力的价格买到。”
第一点，关系到巴菲特投资体系中一个非常重要的概念——能力圈。判断一家公司的内在价值不是一件简单的事情，但投资人可以通过长期不懈的努力，对某些公司、某些行业获得比大多数人更深的理解，而且能够对公司未来长期的表现做出比大多数人更准确的判断。这些行业和公司就构成了能力圈。能力圈需要坚守，不要在圈外投资。
巴菲特在信中这样写：“一个投资者所需要的是能够正确地评估所选择企业的能力，注意‘选择’这个词。你不必成为懂得任何公司的专家，你也不必成为懂得很多公司的专家，你需要的仅仅是能够正确地评估在你能力圈内的公司。这个圈子的大小并不特别重要，然而知道这个圈子的边际非常关键。”
上面这段话就是说，能力圈概念最重要的是知道边界，哪怕圈内只有一家公司，只要这家公司有长期发展的潜力，就已经够了。
香港有一位投资者叫刘元生，1988年，他以400万港元认购了万科股份，30年过去后，获得了接近1000倍的回报。还有一位股民在2005年左右开始买格力股票，后来他辞去工作，全身心地关注格力电器的一举一动，除股东会之外，还会参加格力的新店开张、营销会议、国内外展会等，而手中的股票也赚了上百倍，价值上亿。
巴菲特能赚到851亿美元的财富，一个很重要的原因就是坚守能力圈。看看他的投资组合会发现，他长期持有从小就非常熟悉的公司，六岁就买过的可口可乐，13岁开始做报童、送了3年的华盛顿邮报，经常使用旗下信用卡的美国运通。
上世纪90年代，网络高科技股正处于大牛市，巴菲特却一股也不买，这让他在1999年盈利只有0.5%，而当年股市大涨21%。但从2000年开始，美国股市网络股泡沫破裂，股市连跌3年，跌幅超过一半，巴菲特这3年却盈利10%，大幅跑赢市场。
2017年的股东大会上，巴菲特谈到自己错过亚马逊和谷歌，这两个都是上市后股价上涨上百倍的公司，但就算如此，也不影响他成为股神和世界排名第三的富豪。
坚守不代表原地踏步，能力圈可以不断通过学习来拓展。巴菲特和芒格都在不断学习，这让他们在90左右的高龄依然保持清醒的头脑，同时也让他们的能力圈不断扩大。比如两年前，巴菲特已经大笔买入苹果的股票，并获得了很不错的回报。
第二点，具有良好的长期前景，说的是未来持续赚钱的能力。这个前景可以分两步看，第一步，选择一个有增长前景的行业；第二步，在这样的行业里选择有竞争优势和定价能力的公司。
选一个好的行业非常重要。巴菲特把收购伯克希尔看作自己的第一个错误，因为伯克希尔的价格虽然便宜，但纺织业在当时的美国已经前景暗淡，最终他关闭了纺织厂。巴菲特的信中这样写道：“纺织业无论管理层多么优秀，也只能获得微薄的利润。各位管理阶层学到的一课，很不幸的一再学到的这一，就是选择顺风而非逆风，产业环境的重要性。一匹能数到十的，是一匹非凡的马，但不是非凡的数学家。与此类似，一家能聪明配置资本的纺织公司，是一家非凡的纺织公司，但不是一家非凡的公司。以我自己的经历，以及对其他很多公司的观察，一个良好的管理记录的产生，更多取决于你上了什么样的船，而不是你划船的效率。如果你发现自己上了一艘长期漏水的船，那么换一艘船可能比修补漏洞更富成效。”
行业选好以后，要挑有竞争优势和定价能力的公司，也就是有护城河的公司。什么样的东西可以称为护城河呢？比如强大的品牌，像是茅台、苹果等等；比如迁移成本高，你的朋友都在微信，你就很难离开它；比如成本优势、规模效应，像是亚马逊、沃尔玛、星巴克等等。
第三点说的是管理层，投资者应该关注管理层是不是诚实且能干的，能不能发掘出公司的竞争优势，守住这个优势并持续放大。
第四点，非常有吸引力的价格，这里又要说说另一个重要的概念——安全边际。安全边际是股价和内在价值之间的折扣，通俗来说，用五毛钱去买价值一块钱的东西，就是留够了安全边际。
为什么要留安全边际呢？因为未来有非常多的不确定因素，我们对公司内在价值的判断有可能出现偏差。巴菲特用另一个鲜活的隐喻来解释这个概念：“我建一座能承重3万磅的桥，但却只让通1万磅的车，这样就算我大意了、失算了，漏放了一辆1万2000磅或者1万3000磅的卡车过去，也不至于桥毁人亡。”
上面讲的是这本书的第二个要点，什么样的公司值得买，简单概括就是“我能理解的便宜的好公司”。
下面讲第三个要点，买了以后怎么办。通常投资者在买了股票以后，想的是什么价格卖，就是所谓低吸高抛，这叫炒股票。而巴菲特的思考方式是，股票不是用来炒的，而是用来持有。他在信中写道：“我们非常愿意持有任何股票，持有的期限是永远，只要公司的资产回报前景令人满意，管理层能力优秀且为人诚实，以及市场没有高估。”
巴菲特的重仓股中，美国运通已经持有50多年，可口可乐持有30年，宝洁持有20多年。价值投资最核心的观念就是，买股票等于买公司。实际上，巴菲特也常常会整体收购一家公司，而不是仅仅买入一部分股权。以这样的思路去看，在买入一家公司以后，股市是否存在并不重要。他在信中的原话是：“持有的股票如果长期停止交易，也不会令我们感到不安。最终，我们的命运将取决于所持有的公司的命运，无论持有的是部分还是全部股份。”
在股市可以赚到两种钱，公司成长的钱和市场的钱。赚市场的钱，就是把市场先生当作交易对手，预测市场的走势、股价的涨跌，这基本上是一件不可能完成的任务。巴菲特喜欢说的一句话是：“预测高低是神，而不是人做的事情。”就像刚才举的一人一狗出门的例子，人的目的地是可以确定的，而小狗什么时候跑前，什么时候跑后，跑多远都是无法判断的。
刚才讲到股市里整体上是七亏二平一赚，原因之一就是大多数人都在做预测股价这件事。而巴菲特的做法是，从来不试图去预测股市下个月或下一年会怎样，他想赚的是公司成长的钱。
要赚公司成长的钱，在买入以后，需要做的是观察买入时公司的优势能不能继续保持。市场先生不是交易对手，而是为我们服务的工具。股市从来都不能告诉我们公司真正的价值是什么，它告诉我们的只是价格是什么。股价会围绕公司的内在价值上下波动，但这个波动不是风险。我们对待波动的态度不是去预测市场，而是利用市场，让它为你提供服务。
利用市场的一个好办法，就是在股价大大低于价值时买入。实际上，巴菲特认为企业被外界认可这件事存在的滞后有一个好处，它会给我们以便宜的价格购买更多股票的机会。所以说投资要能够做到反人性。同样是股票下跌，普通投资者会很恐慌、痛苦，但价值投资者却很高兴，因为捡便宜的机会来了。
巴菲特的信中说：“只有那些打算近期卖出股票的人，才应该看到股价上涨而高兴，未来的潜在买家应该更喜欢股价的下跌才对。”对他的这句话，我们可以举个简单的例子，你想买一辆汽车，昨天报价100块，今天变成90块了，是不是应该更高兴呢？
另一封信中，巴菲特则是这么说的：“当你读到类似‘投资者因股市大跌而亏损’的新闻头条时，应该感到高兴，你们应该在心里将其重新编辑为‘撤资者因股市大跌而亏损，但投资者在获益’。”
这里可以举两个例子。2009年，受金融危机影响，富国银行股价从2008年9月19日的44.75美元，到2009年3月9日最低跌到了7.80美元，巴菲特却大笔买入，现在的价格在50 - 60美元之间。另一个例子更加耳熟能详，2012年到2014年，受白酒行业塑化剂事件和中央反腐影响，贵州茅台股价下跌一半，到2014年最低跌到了120元，现在4年多过去了，股价涨到了700元上下。
除了市场无法预测，巴菲特不喜欢紧盯市场、频繁交易的另一个原因是成本太高。这种在花朵间来回跳跃的行为大大增加了价差、手续费、佣金等交易成本，更不要说还要牵涉到纳税问题。巴菲特拿那些频繁炒股的人开玩笑说：“这就像不断搞一夜情被称为浪漫一样。”他在信中开玩笑道：“牛顿爵士或许可以发现第四运动定律，投资者的整体回报随着交易频率的上升而减少。”
好，第二个部分也讲完了。接下来我们要来说说什么时候应该卖出股票，有两种情况：一就是公司变了，你买入即持有股票时的三个条件，公司的资产回报前景令人满意，管理层能力优秀且为人诚实，以及市场没有高估，发生了改变；第二种情况是发现了更好的公司。巴菲特这样说：“也有时候，我们会以平价或低于价值的价格卖出一些持有的股票，因为我们需要资金抓住被低估更多的投资机会，或者买入我们认为更为了解的股票。然而，需要强调的是，我们不会因为股票的价格上涨而卖掉它们，或因为持有太久而卖掉。”
巴菲特批评了那种把投资组合中涨得最多的股票卖掉的建议，他认为这样的建议就像让公牛队卖掉大明星迈克尔·乔丹一样，原因竟然是他的得分实在太多了，这当然是愚蠢的，因为他对于整个球队而言实在太重要了。
好了，《巴菲特致股东的信：投资者和公司高管教程》这本书讲的差不多了。接下来为您总结一下今天的分享。
巴菲特是全世界做股票投资最成功的人，截止2017年底，身家851亿美元，绝大部分都是买股票赚来的。《巴菲特致股东的信》这本书是他对自己投资理念的总结。我们讲到，投资者可以从三个层面去理解这本书：第一，买股票就是买公司，买公司就是买它在余下的生命周期内自由现金流的折现；第二，价值投资做的事情，就是以低于内在价值的价格买入能看懂的好公司；第三，买入之后不要试图去预测市场，只要好公司的品质不发生改变，就长期持有，否则就卖出。
从别人的故事里找到自己的人生启发，这是读书的意义所在。读这本书也能给投资者带来很多启发。投资者要学好两门功课，如何评估一家公司的价值，以及如何对待市场价格。用巴菲特的话来说：“一个投资者如果想成功，必须将两种能力结合在一起，一是判断优秀企业的能力，一是将自己的思维和行为与市场中弥漫的、极易传染的情绪隔离开来的能力。”
刚才讲过，波动不是风险，但我们承受不住的波动就是风险。如果对自己判断优秀企业和承受波动的能力没有清晰的认知，很容易在股市中受到伤害。巴菲特的信中说：“只有在市场艰难的时候，投资者被迫卖出，无论是来自财务压力还是心理压力，他才会被股市波动所伤害。”
对于不能把握这两种能力的投资者，最好的方法是珍爱生命，远离股市。
最后引用信中的一句话来结束今天的解读：“如果你受到市场先生情绪的影响，将会是一场灾难。如果你不懂得你的公司，不能比市场先生更准确地评估你的公司，你就不要参与这场游戏。就像人们打牌时说的，如果玩了30分钟，你还不知道谁是倒霉蛋，有可能就是你。”
以上就是我对这本书的推荐，我讲述的内容基于2018年3月7日机械工业出版社出版的《巴菲特致股东的信：投资者和公司高管教程》。希望我的推荐能帮助你读懂这本书，也助你赚到钱。
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